12月10-11日，21世纪报在深圳举办“2015亚洲资本年会”。本次会议首要聚焦与中国地理毗邻、合作最为密切的亚洲区域，邀请亚洲知名的金融机构舵手、宏观经济学家、风投资本大鳄、创新产业上市公司董事长等各行业领袖，进行一次广泛而深刻的产业资本交流与研究，剖析当下，寻求合作，探讨未来，赢取更大的发展。

从容投资董事长吕俊先生，在会议中就2016年的宏观投资，从供给侧改革带来的效益 及 全球资产配置风险 两个方面展开讨论，结合当前市场关注的热点，发表了以下演讲。在此与各位关注从容的朋友分享。

以下是演讲实录：

吕俊：

谢谢主持人，感谢二十一世纪经济报道提供如此好的平台，让大家今天在这里有机会交流。这个题目其实并不是我们起的，但宏观肯定可以聊一下，因为从容投资2008年创办，早期做投资（到现在），我们有几条产品线，一条就是科技健康新能源、社会服务业为主的，最近三年来成绩不错。还有一块五年之前我们做了一个宏观的二级市场配置模型，三年之前我们把这个基金进行了调整。宏观方面我们投入了更多时间、精力，也有一些成果，所以今天跟大家探讨一下。

我觉得2016年宏观一些问题，很多宏观经济学家谈到了，但我们从投资者的角度谈谈，我们觉得2016年主要宏观方面做投资应该考虑几个方面问题：

一、供给侧改革会有什么效益? 这个我们需要搞清楚；

二、关于2016年全球资产配置里面，主要风险点在哪里？

（先讲第一点）我们要确定清楚，供给侧改革，是一个新观点，但又是一个老观点，在我们读书的时候，读高中的时候就搞出了供给侧概念，所以供给侧改革这是一个老问题，但在中国还是比较新，为什么？因为跟体制比较有关系。

供给改革什么？供给，要了解他很简单，但现在很多官员都没有了解透彻，供给侧改革就是出发点站在政府角度，还是站在企业角度？只有站在企业立场思考问题，这才叫做真正的供给侧改革。包括一些典型的供给侧改革举措，（如）减税、放松管制，放开准入，这些都是典型供给侧改革思路，这些思路毫无疑问统一站在企业角度考虑问题。

所以这一条供给侧改革，与过往强调宏观干预，创造需求(不同），这是一个巨大问题。改革开放前30多年全部都是缺管理、重干预，一直到本届领导班子上台，才真正有了供给侧思路。这是从经济学角度而言的。

从宏观角度而言，这个举措有一些是（难度）比较小，有一些做起来难度比较大。比如说减税，这个做起来很难办，为什么？这一段时间国家财政支出每年都是同比增长速度都是20%、30%的速度，但钱的收入的速度只有8%左右的增长速度。在这种背景下来号召减税，实际上还是有相当大的难度，这需要政府做一下调整。

我个人认为，供给侧改革，可能推进比较快的是企业之间。这一块现在我们已经看到一些成绩，比如说中国南北车合并。（不少企业）很明显出现兼并收购的趋势。

去产能也是一个，做宏观投资不难分析出中间连锁反应的结果，如果两个企业合并成一个企业，很多重复的产能要消除掉，作为企业来说，这种扩张再投资资金需求不会很强，所以我们看到其实今年央行资产负债表，并没有大幅度扩张。

　大家都认为央行放很多水，今年降息、降准是大放水。但您研究一下其实没有大放水。（我们要理解）市场利率下降是什么？股灾之后。股灾之前利率还在3.6%，现在3.04%左右，这是为什么？

　
    因为实际上很多融资流向股票市场。由于需求，资金需求急剧下降从而形成宽松货币，这才是现在利率比较低一个根本原因。所以为什么我们一再看到降准之后，股票市场也没有太大活动，因为这个市场并不是降准的原因，而是资金需求的原因。

　未来我做宏观配置，对于利率、对于债券方面，我们判断中国是（会有）大量企业融资需求，在企业层面（的）健康（的）企业融资需求。我们预计资金利率宽松，资金宽松利率低位应该可以保持很长一段时间。但这种资金所要承担风险是两年，这是宏观经济要素，我们做宏观投资，这一点必须要搞清楚。实际利率、资金宽松这方面情况变了，我们（就）要注意。

　在宏观经济要素里面，投资要素、资金要素，工资要素，现在资金价格就在这里。

工资会不会下降，工资增速会不会下降？这几年来GDP越来越理性，但在工薪阶层，其实日子并不难过，因为工资并没有下降，这几年工资都是上涨很强劲，每年都是双位数增长，所谓经济衰退只是企业家说的。2016年我认为这是一个分水岭，工资增速会下降，为什么？

　
    因为企业吸收毛利能力大幅度下降，2016年可能就是工资增长一个拐点。很可能是中国员工就业者，员工工资（增长）从双位数降到单位数，可能从10%点几一下子降到5%、6%，这会产生什么结果？

    我做宏观投资，（基于上面的判断）我对于消费品工资配置，我可能要稍微关注一下，为什么？我过去假定很多消费都是刚性，实际上没有什么消费是刚性的。比如说卫生巾，是不是刚性？量也许是刚性，但在价格上，折扣上，可能购买者会要求有更多折扣，即便开发出新产品也是如此。所以这些明年我认为会有一些变化。

　关于农产品，农产品方面，国家一直在收，收到所有仓库爆满，临时检验仓库也爆满，但国家还是要进口海外的粮食，海外农产品进行加工，为什么？因为国内农产品价格远远高于海外，而且差价非常大。

　所以这产生两个方面，（对）做投资产生两个方面影响。一个，商品投资是（面临）非常尴尬的地步。另外，国家最后承受不了，无法承受那么高的收储量，就会调整收购价，调整收购的时候，农民收入就会下降。农民收入下降就会产生两个后果：一、一些农村如果还有剩余劳动力会走向城市，进一步加重目前的情况；二、农村本身购买力就不强，农产品价格再往下压，农产品的购买力就会更弱。所以对于整个宏观经济形势，如果这样去看，不做（收储价格调整）肯定是死，做就要忍受镇痛。

　半年前的时候，二十一世纪经济报道也请我们做了一个类似的论坛发言，当时我做一个分享，关于中国全要素劳动生产力，连续三年快速下降，昨天还是前天总理也在探讨这个问题，中国经济真正要走出去，还是要全要素的结合。

　现在大家对（经济）的预期，还是打得稳健一点，打得保守一点，对后面做投资会好一点。

    第一方面，对供给侧改革，我认为毫无疑问是一个正确思路，是一个方向，代表中国必须解决当前必要的举措。回望89年到2000年，朱镕基总理搞的国企一些改革，实际上早期没有（提出）搞供给侧改革，但实际上就是早期供给侧改革。（早期供给侧改革）还是有一段比较困难的时期，但现阶段改革成本压力就是由企业承担。下一阶段可能就是大家一起承担，不能都由企业承担，（如果）企业死了就更加难过，这是宏观看到这种情况。

　第二，全球资产配置，主要风险点在哪里？不讲机会了，因为确实看不到机会，全球宏观配置风险会以什么形式引发？这是我做宏观投资需要考虑一个问题，大家都知道美国加息，但美元没有加息但已经走强了，为什么？因为其他地方不太安全。

　现在你看商品价格去年到今年以来跌得很多，石油跌得厉害了；铜或者大宗商品价格都会下跌，铁矿石都下跌。问题就是商品在以前日子好的时候，比如说沙特阿拉伯，到处撒钱在全球盖清真寺，然后买一大堆飞机坦克打人等等这些行为，他们的钱没有用于生产，比如说委内瑞拉也是这种情况，在日子好过的时候，出台很多政策，是属于高度福利性政策。这些政策又不能暂时取消掉，商品价格下跌的时候支付问题存在，但收入是下降的。

   所以商品价格的下跌，最后的结果可能是什么？可能就是商品生产国、资源国的经济崩溃。像澳大利亚这样的国家是属于比较（典型）的国家，全要素生产力多年停滞不前，为什么？日子很好过，把矿石卖给中国就可以赚大钱，所以澳大利亚全要素生产力这几年上升就是零，美国上升20%。所以你看澳元跌那么多，但澳大利亚肯定不是困难，困难就是理财毫无纪律那些。作为国际资本来讲，最后还是美元的价值，所以美元不加息美元还是会走强，如果我们走强美元也走强，我们卖很多商品怎么办？

　　
    2016年，基本上可以确定人民币继续走软，否则跟着美元走就是一条死路，不是因为自己想要怎么样怎么样，而（是）全世界的钱都进入美元，把美元搞起来，你本身跟他没有关系，但大家把美元搞起来，你跟他一起涨？不可能。所以2016年做投资我始终认为人民币是一个贬值框架，当然因为人民币还是有一个强大的中央政府，还是有一个集中管理，不会轻易出问题。（不过）风险每时每刻考虑着这是有好处的。

　讲完风险，还是讲一点，我听到一些小道消息，不准确。据说广东一个城市，政府主动要求企业年后交税，10月份税，11、12月的税，年后再交税，为什么？因为这个城市经济转型很集中，发展得很好。他房价也是暴涨，居民财富也是暴涨，一派欣欣向荣，杭州也是一样，中国城市未来还是在转型，还是在技术上进行升级。

　还有一个朋友，是做电饭煲，保温杯的，去年跟今年相比上升50%，为什么会上升？因为他跟日本人配套做事，实际上大家辛辛苦苦从日本背回来的电饭煲，是他们生产的，但你知道他贴自己的品牌卖不出去，所以千里迢迢卖到日本去，然后大家再千里迢迢从日本背回来。

　供给侧改革是什么？企业有没有拿到真正过硬东西，可以让消费者迅速购买，而不是当前这些东西。所以转型还是未来方向，作为宏观投资，想要找私募，就是转移项目，作为宏观投资来讲，可能2016年债券可能还有一点点机会，商品必须等待有商品国出事情，我们才注意。作为股票来讲就是认认真真做好研究，只有在一个局部，个股个别层面寻找机会，而不是期待全面波动，安安稳稳度过前期改革的风险期。

　　我就演讲到这里，谢谢大家！